全球金融危機過后，不少過往根深蒂固的中央銀行的信條和政策框架面臨著巨大的挑戰(zhàn)和辯論，貨幣政策、金融穩(wěn)定、金融監(jiān)管以及財政政策等多政策的協(xié)調(diào)，正在重構(gòu)全球決策者的決策框架。
周小川坦陳，央行的目標模型選擇不可能只有收益，沒有成本。他表示，“與同樣處在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中的世界其他央行相比，中國央行推進了改革，促進了金融市場的發(fā)展，大體上保持了金融穩(wěn)定，也贏得了機會去更好地實現(xiàn)貨幣政策目標，可以說收益大于成本。”
貨幣政策的“動態(tài)目標”
全球金融危機以后，財政政策使用得并不充分，直接造成了對貨幣政策過度依賴。這引發(fā)了全球范圍內(nèi)對貨幣政策和財政政策相互關(guān)系的辯論。
中國央行長期承擔了改革開放、發(fā)展金融市場和國際收支平衡這三大“不尋常”的政策目標。為什么央行要有這些目標?
首先，央行為什么要支持并組織改革開放?周小川解釋道，轉(zhuǎn)軌早期的共性問題是價格嚴重扭曲，資源配置非常低效，銀行也還不是真正的商業(yè)銀行，這些扭曲和資源配置錯誤的損失通常最終都集中于銀行體系。不改革開放就不會有健康的金融機構(gòu)體系，沒有金融穩(wěn)定可言，央行難以實現(xiàn)價格穩(wěn)定，貨幣政策的有效性也無從談起。
其次，央行為什么要發(fā)展金融市場?周小川進一步解釋認為，轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟體通常價格機制僵化，缺乏成熟經(jīng)濟體的金融市場和金融產(chǎn)品。這種情況下，貨幣政策無法正常傳導，無法建立現(xiàn)代市場化的宏觀調(diào)控框架。
最后，央行為什么要關(guān)注國際收支平衡?周小川表示，中國在轉(zhuǎn)軌過程中選擇了外向型發(fā)展道路，在高速增長的同時也提高了中國對國際貿(mào)易和外資的依賴度，國際收支在很大程度上影響到了央行的貨幣政策、貨幣供應(yīng)量和價格穩(wěn)定目標。因此，中國央行必須要關(guān)注國際收支平衡問題，相應(yīng)也需要承擔管理匯率、外匯、外匯儲備、黃金儲備、國際收支統(tǒng)計等職能。而財政在轉(zhuǎn)軌早期、中期面對大量顯性和隱性虧損，處于極度困難的階段，可以理解會對金融改革、匯率、國際收支采取避讓策略。
金融穩(wěn)定和央行獨立性
金融危機以來，各國央行和政策制定者達成的最大共識在于，著眼于系統(tǒng)性風險的金融穩(wěn)定是和央行的價格穩(wěn)定政策一樣重要的政策目標。同時，由于全球互動越來越顯著，產(chǎn)生眾多的關(guān)于溢出和反向溢出的討論，因此，金融穩(wěn)定也是一個全球性問題。
周小川表示，由于將金融穩(wěn)定、國際收支、金融發(fā)展、改革開放等多目標都納入了政策框架，顯然會帶來不少潛在的挑戰(zhàn)，例如如何建立追求優(yōu)化的多目標函數(shù)，如何解決好權(quán)重系數(shù)等等。此外，將不同國家、不同類別的模型加以聯(lián)結(jié)，更是加重了“維度災(zāi)難”等困難。
不過，這并不意味著沒有解決方案。周小川分析到，央行在面對多重政策目標時，可以模擬市場公允價格的形成機制，通過權(quán)衡決策層和專家層等各方面的意見，模擬出公允價格，作為權(quán)重系數(shù)。
此外，目標的權(quán)重也可以是一個動態(tài)調(diào)整的過程。周小川舉例說，在危機期間，中國就調(diào)高了金融穩(wěn)定和金融機構(gòu)健康化的權(quán)重;而在通脹較高的時候，價格穩(wěn)定的權(quán)重升高;在經(jīng)常項目余額占GDP比重較大的時候，國際收支目標的權(quán)重又會相應(yīng)得到提高。
顯然，多目標和動態(tài)調(diào)整使中國央行的目標函數(shù)看起來不太穩(wěn)定，多目標、多維度，顯然也加重了人們對中國央行獨立性的擔憂。周小川對此回應(yīng)道，《中國人民銀行法》對央行獨立性也是有語言表述的，即“中國人民銀行在國務(wù)院領(lǐng)導下依法獨立執(zhí)行貨幣政策，履行職責，開展業(yè)務(wù)，不受地方政府、各級政府部門、社會團體和個人的干涉”。展望未來，他表示，如果今后央行的改革任務(wù)基本完成，目前的這種狀況也可能發(fā)生變化。
央行的多重目標并非中國的特例，全球金融危機之后，全球的大多數(shù)央行都被賦予了更多的使命。由于復雜度成倍上升，與市場和公眾的溝通變得前所未有的重要。然而，多重目標和全球聯(lián)動也給溝通帶來了巨大的困難。
周小川表示，貨幣政策決策實際運用的模型是多變量、動態(tài)的，各變量及其滯后的變量間有復雜的交互關(guān)系。但多數(shù)人的思維方式和教科書描述傳統(tǒng)通常是單變量的、語言型邏輯。因此央行在溝通中一直面臨著兩難：如果溝通過于簡單，雖能保證公眾理解，卻無法反映事物本身的復雜性;如果溝通過于技術(shù)、復雜，則只有少數(shù)經(jīng)濟學家和市場人士能理解。這種兩難是每個央行在溝通過程中都面臨的。
此外，中國在經(jīng)歷了去年8·11匯改以來的市場波動后，全球都對中國央行的溝通提出了新的期待和要求。
對此，周小川給出了“中國式”溝通解決方案：中國央行的做法是強調(diào)對專家層的溝通，以維護信息傳遞盡可能準確，并通過專家向廣大公眾做分析、解釋工作;同時，央行也會向公眾提供簡化版的溝通。